地產(chǎn)股第二波上漲的信號(hào)

程偉、尤眾元

5月4日,深交所發(fā)布《關(guān)于支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)若干措施的通知》。通知提出,支持房地產(chǎn)企業(yè)合理融資需求。支持房企正常融資活動(dòng),允許優(yōu)質(zhì)房企進(jìn)一步拓寬債券募集資金用途,鼓勵(lì)優(yōu)質(zhì)房企發(fā)行公司債券兼并收購(gòu)出險(xiǎn)房企項(xiàng)目,促進(jìn)房地產(chǎn)行業(yè)平穩(wěn)健康發(fā)展。在同一日的《證監(jiān)會(huì)認(rèn)真貫徹中央政治局會(huì)議精神,研究資本市場(chǎng)落實(shí)的政策措施》一文中,明確提出“積極支持房地產(chǎn)企業(yè)債券融資”。我們認(rèn)為,本輪地產(chǎn)行業(yè)困境主要原因在于流動(dòng)性不足,房地產(chǎn)企業(yè)的債券融資放開將是地產(chǎn)股再一次上漲的信號(hào)。

本輪房地產(chǎn)行業(yè)困境主要是發(fā)生于供應(yīng)端而非需求端,只有解決房地產(chǎn)公司融資難題才能真正處理好本次房地產(chǎn)困境。與大家的認(rèn)知不同,中國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)在過(guò)去20年并非簡(jiǎn)單地上漲,2008年、2012年和2014年都是公認(rèn)的房地產(chǎn)低景氣度年份。2022年,房地產(chǎn)銷售面積累計(jì)同比增速再度歸負(fù),市場(chǎng)普遍將其視為地產(chǎn)景氣度下行的又一年。但是,與市場(chǎng)普遍認(rèn)知不同,我們認(rèn)為房地產(chǎn)行業(yè)本次的低景氣與歷史上的都有所不同,解決方法也應(yīng)該與之前不同。之前的房地產(chǎn)下行周期都是源于銷售端低迷,本次是房地產(chǎn)公司的流動(dòng)性危機(jī)。在2021年上半年,房地產(chǎn)銷售火爆,之后的“三道紅線”等政策出臺(tái),恒大等頭部企業(yè)暴雷,預(yù)售款政策迅速收緊,最終造成房地產(chǎn)公司大量現(xiàn)金積淀于項(xiàng)目公司,母公司難以從項(xiàng)目公司獲得這部分資金,最終大量房地產(chǎn)公司出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)。2022年至今,多部門、多地政府出臺(tái)房地產(chǎn)“糾偏”政策,但是,已有政策仍然主要以刺激房地產(chǎn)銷售為主,沒有直接處理本輪房地產(chǎn)困境的直接原因——融資難。此前,央行等重要部門已經(jīng)多次提出要解決這個(gè)問(wèn)題,反映決策層已經(jīng)意識(shí)到了本輪房地產(chǎn)危機(jī)的解決方法,深交所昨夜的文章可以被視為決策層意志已經(jīng)得到執(zhí)行層的回應(yīng),直接的政策可能出臺(tái),本輪房地產(chǎn)困境得到緩解有望。

房地產(chǎn)企業(yè)的債券融資如果得到放開,地產(chǎn)股可能出現(xiàn)再一次上漲。如上一節(jié)所述,房地產(chǎn)困境主要源于流動(dòng)性困境,如果房地產(chǎn)企業(yè)融資難的問(wèn)題得到解決,地產(chǎn)股之前因流動(dòng)性困境出現(xiàn)擊穿歷史最低估值的現(xiàn)象會(huì)得到修正,大量地產(chǎn)公司估值可能出現(xiàn)快速的修復(fù)。當(dāng)前地產(chǎn)股中的民營(yíng)開發(fā)商大面積出現(xiàn)2-3倍市盈率的估值(按2020年業(yè)績(jī)計(jì)算),如果流動(dòng)性困境得到緩解,自身銷售下滑可控,屆時(shí),相關(guān)公司股價(jià)回到歷史平均的8倍市盈率左右是可以期待的,當(dāng)然,因?yàn)殇N售下滑,利潤(rùn)難以回到2020年,具體下滑情況視公司而定。但是,總體而言,8倍市盈率是地產(chǎn)股常見的一個(gè)估值,在市場(chǎng)偏熱的情況下,12倍市盈率也是可以的。保守觀察,相關(guān)企業(yè)可能有翻倍行情。

風(fēng)險(xiǎn)仍然存在。地產(chǎn)股最大的風(fēng)險(xiǎn)仍然在于公司發(fā)債是否最終成功。3月、4月時(shí),新城控股、旭輝集團(tuán)等民營(yíng)地產(chǎn)商都曾傳出可能發(fā)債,但是至今仍然沒有下文,如果本次房地產(chǎn)公司發(fā)債仍然被證偽,對(duì)于市場(chǎng)沖擊會(huì)比較明顯。當(dāng)前,房地產(chǎn)公司債券價(jià)格普遍偏低,出險(xiǎn)企業(yè)的債券價(jià)格可以低至30以下(面值100),質(zhì)地較優(yōu)的企業(yè)價(jià)格在70附近,因此,資金的借出方如果沒有決策層的鼓勵(lì),與其直接購(gòu)買房地產(chǎn)公司新債,不如二級(jí)市場(chǎng)購(gòu)買老債,房地產(chǎn)公司可能因此無(wú)法發(fā)出新的債券,最終無(wú)法成功融資。因此,本次深交所的公告給予了市場(chǎng)信心,但是只有房地產(chǎn)公司真正成功發(fā)債,尤其是優(yōu)質(zhì)民營(yíng)房地產(chǎn)公司成功發(fā)債,才是市場(chǎng)真正的催化因素。

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